“Uzun Vadede Borsa Cazip”

Erda Gerçek / Citigroup Yöneticisi

Erda Gerçek, dünyaca ünlü Citigroup’daki Türk yöneticilerden... Citigroup Asset Management’in gelişmekte olan piyasalardan sorumlu stratejisti. Türk ekonomisi ve para piyasalarını yakından izliyor, borsa konusunda raporlar hazırlıyor. Açıklanan ekonomi programı konusunda oldukça iyimser. Ancak, biraz zamana ihtiyaç olduğunu söylüyor. Borsada hisse senedi önermiyor, uzun vade için çok sayıda ucuz hissenin varlığına dikkat çekiyor.

Türkiye uzun yıllardan beri aradığı istikrara 2000 yılı başında uygulamaya konan IMF destekli ekonomik programla kavuşmuş gibi gözüküyordu. Faizlerde hızlı bir düşüş yaşanmış, ekonomideki canlanma iyice hızlanmıştı. Siyasi cephe ise hiç olmadığı kadar sakindi.

Pembe bulutlar ortalığı öylesine kaplamıştı ki, kimse kasım ayında patlak veren krizi önceden sezemedi. Bu krizin ardından herkes temkinliydi ve yol kazası olarak değerlendirildi. Ancak, şubat ayında siyasi cephede başlayan tatsızlığın ekonomik krize dönüşmesi ve ardından gelen devalüasyon, tüm hesapları alt üst etti. Borsa 7 binli seviyelere gerilerken, repo faizleri yüzde 7 bin 500'lere kadar çıktı. Kasım krizinden sonra paralarını repoda değerlendiren yabancı yatırımcılar da krizin derinleşmesinin ardından hızla piyasadan çekildi.

Tüm bunlar olurken, hükümet ortakları ekonomideki kötü gidişata dur demek için Dünya Bankası Başkan Yardımcısı Kemal Derviş'i Türkiye'ye çağırdı ve Ekonomiden Sorumlu Devlet Bakanı olarak atadı. Bu atamanın ardından hem içeride hem de dışarıda Derviş'in açıklayacağı yeni ekonomik program beklenmeye başladı. Ve nisan ayı ortalarında program ana hatlarıyla da olsa açıklandı.

Citigroup Asset Management’in gelişmekte olan piyasalardan sorumlu stratejisti Erda Gerçek, hem yurtiçinde hem de yurtdışında olumlu karşılanan program hakkındaki görüşlerini ve piyasalarla ilgili beklentilerini Capital’e anlattı:

Kemal Derviş'in açıkladığı ve hükümetin de desteklediği program hakkında neler düşünüyorsunuz. Sizce gerekli önlemler alındı mı?

Bu programın bence 2 ayrı ayağı var. Birincisi, kısa vadede bir stabilizasyon sağlamak, ikincisi ise uzun vadede ekonomiyi sağlam temellere oturtarak, sürdürülebilir bir büyümenin alt yapısını hazırlamak. Orta ve uzun vadede bu program çözüm getirmekten çok, çözümün ve değişimin yolunu açmak açısından önemli. Bu değişim toplumun her kesiminde olmalı. Bu yüzden açıklanan birçok konuda toplumsal uzlaşma sağlanması şart. Ancak, böyle bir uzlaşma sayesinde dayanışma sağlanır ve zor günler aşılabilir.

Bence ilk atılacak adım, toplumun her kesiminin ekonominin krize girmesinde kendilerinin de parmağı olduğunu anlamasıdır. Farkına varılması gereken en önemli konu, sadece devletin finansman desteğiyle bir saadet zinciri kurulduğu ve ekonominin bütün birimlerinin olmayan bir serveti paylaşma yarışına girdiğidir.

Genel örneklemeler yapmak gerekirse, çiftçiler ürettiklerini dünya fiyatlarının üzerinde satmış. Özel sektör, alınan bunca yatırım teşviğine rağmen ekonomik bir katma değer üretmemiş. İhracatçı hep zayıf TL'nin arkasına saklanmayı yeğlemiş ve verimliliği artırıcı girişimlerde fazla bulunmamış. Katma değeri yüksek mallara yatırım yapılmamış, çalışanlar ise repo ve yüksek faizlerle gelirlerini takviye edip tüketime ağırlık vermiş. Bu piramit de devletin giderek çığ gibi büyüyen borç stoğuyla finanse edilmiş.

Şu anda en çok tartışılan konu devletin yanlışları. Bu programla devlet kendi yanlışlarını cesaretle ortaya koymakla kalmadı, onların çözümü için orta ve uzun vadeli planlarını yasalaştırmak kaydıyla elini taşın altına koydu. Burada gönderilen mesaj çok açık, "Artık bu saadet zincirinin sonu geldi" deniyor. Bunun devam etmesini isteyen kesim, kendi kaynağını kendisi yaratmak zorunda.

Peki kısa vadede neler yapılmalı?

Bana göre, kısa vadede en önemli konu, güven ortamını geri getirerek ivedilikle reel faizleri düşürmek. Aksi takdirde borç dinamikleri çalışılamaz duruma gelir. “Güven” her girişilen ekonomik oluşumun temel taşıdır. Şu anda bunun sağlanabilmesindeki en önemli rol, programın kendisi kadar uygulanabilirliği olacak. Bu bakımdan öngörülen değişimlerin kanun şekline sokulması iyi bir gösterge.

Aslında yabancı yatırımcıların görmek istediği, taahhüt edilenlerin yapılmasından çok, bunların üzerinde bazı sürpriz pozitif icraatlar. Aynı hükümet, bu olguyu, deprem felaketine rağmen 1999 yılında yakalamış, son derece olumlu sonuçlar elde etmeyi başarmıştı.

Sadece sürpriz icraatlar faizlerin düşmesi için yeterli olacak mı?

Tabi reel faizlerdeki düşüşü hızlandıracak en büyük etkenlerden biri de dış destek. Bu desteğin gelişi ve büyüklüğü dış kaynakların programa, programın uygulanabilirliğine ve arkasındaki politik desteğe olan güvenine bağlı. Bu sağlanmalı.

Yani bu program bir bakıma devletin ekonomideki yerini yeniden tanımlaması anlamına mı geliyor?

Bu çok doğru. Bir taraftan kapitalizme inanıyoruz, diğer taraftan da onun uygulanmasında çıkan sorunları istemiyoruz. Böyle bir durum olamaz. Kapitalist sistemde devletin yeri bellidir. Devlet özel sektörün yaratıcı ve verimli şekilde çalışmasını sağlayacak kanuni ve hukuki çerçeveyi hazırlar ve gerekli politikalarla ekonomideki istikrarı ve görünebilirliği sağlar.

Bundan sonrası ise özel sektöre kalmıştır. Yaşadığımız çağda makro ve mikro politikalar arasındaki duvar artık yok. Dünyanın ekonomik devi Amerika bu noktaya doğru birkaç makro karardan çok, şirket bazında alınan sayısız inisiyatiflerle geldi. Merkez bankası ise sadece faiz oranlarında yaptığı ufak ayarlamalarla daha önce bahsettiğimiz istikrar ve görünebilir ekonomik ortamı sağlamakla görevli.

Peki sizce Türkiye’de özel sektör bu konuda üstüne düşen görevi yaptı mı?

Daha önce de belirttiğim gibi bunun cevabi maalesef hayır. Çünkü, şirketlere baktığınızda sermaye maliyetinin üzerinde gelir getiren şirket sayısı gerçekten çok az. Yani şirketler genel anlamda sınırlı kapitali yok ediyor. Eğer bir karlılıktan bahsediliyorsa, genelde bu faaliyet dışı gelirlerden kaynaklanıyor.

Şu anda en sorunlu sektörlerden biri bankacılık. Sizce bankacılıkta neler yapılmalı?

Banka sektöründe acilen bir yeniden yapılanmaya gidilmesi gerekiyor. Burada yaşanacak bir sorun güveni ciddi şekilde sarsarak, bütün hedefleri tehdit edebilir. Banka sektöründe durum devletin bilançosunun yansımasıdır. Kamunun bitmek bilmeyen finansman ihtiyacı bankaları bir bakıma devletin hazine bölümü konumuna getirdi. Bankalar içeriden ve dışarıdan buldukları fonlarla devletin finansman ihtiyacını gidermeye çalıştılar.

Gelinen durumda en kaygı verici olan faktör ise devleti dışarıdan fonlama sürecinde alınan açık döviz pozisyonları. Bu sektörde kur riski devam ettiği sürece, TL'deki dalgalanmalar bütün ekonomiyi tehdit edecek. Açık döviz pozisyonları bir borç takas ile azaltılabilirse kurlardaki dalgalanmadan gelen tehdit büyük ölçüde yok edilmiş olur.

Devlet bankalarının ve Sümerbank’ın rehabilitasyonu için şu ana kadar atılmış ve atılması planlanan adımlar da göz önüne alındığında böyle bir girişim para piyasalarını da ciddi bir şekilde rahatlatır ve faizlerin düşüşünü hızlandırır.

Programın etkisini ne zaman göreceğiz?

Kemal Derviş’in de belirttiği gibi, bu program bir başlangıç. Acıların bir anda ortadan kalkmasını beklemek pek realist bir düşünce olmayacak. Krizlerin anatomisine bakıldığında 3 temel faz göze çarpar. Birincisi krizin kendisi ve onun getirdiği belirsizlik ve değişkenlik. İkinci fazda stabilizasyona geçiş var. Son safha ise likidasyon ve yeniden yapılanma süreci.

Bu fazların uzunluğu ve derinliği alınacak kararlar ve uygulamadaki kararlılıklarla belirlenir. Şu anda Türkiye yeni programla ikinci faza geçmeye çalışıyor ki, bu büyük bir başarı. Örneğin 1997 yılında krize giren Endonezya petrol fiyatlarından sağlanan büyük gelirlere rağmen ilk fazı aşıp ekonomisini ve piyasaları yerine oturtamadı.

İkinci fazda görünebilirlik biraz daha artar ve ekonomik birimler ileriye dönük planlarını belirlemeye başlar. Son bölüme varıldığında bu planlar dahilinde geçmişten kalan posalar ve yağlar atılır ve yeniden yapılanma sürecine girilir.

Dünyada geçmiş deneyimlere bakıldığında, özel sektör ikinci fazda doğruları görmesine rağmen, üçüncü safhada toparlanan ekonominin de verdiği rehavetle katma değer üretmeyen eski yatırımları, fabrikaları ve şirketleri elden çıkarmakta güçlük çeker. Güney Kore gibi ‘97 krizinden etkilenen Asya ülkeleri bu safhayı geçemediklerinden, yavaşlayan global ekonominin etkisiyle bir kez daha krizin eşiğine sürükleniyorlar.

Devalüasyonun ardından ihracatta bir artış bekliyor musunuz?

Devalüasyonla birlikte dış ticaretin patlamasını bekleniyor. Ancak, dış ticaret bağlantı işi. Bu nedenle biraz zaman alabilir. Biz birkaç ay bunun “J-curve effect” denilen kötü tarafını yaşayacağız. Ancak, uzun vadede ülkenin değişik sektörlerinin rekabete girme şansı var. Bu da özel sektörün katma değeri yüksek sektörlere yatırım yapması ile olabilir.

Öte yandan başını Amerika'nın çektiği dünya ekonomisindeki yavaşlama trendi devam etmektedir. Böyle olunca özellikle Alman ekonomisin verdiği sinyaller bizi ihracat açısından olumsuz yönde etkileyebilir. Benim görüşüme göre kısa vadede asıl patlama turizm sektöründe yaşanacak.

Politik açıdan Türkiye’yi nasıl görüyorsunuz?

Türkiye gerçekten politik açıdan büyük ve olumlu değişikliklere gebe. Bu krizle halk daha bilinçlenmeye başladı. Bence gelecek seçimde oylar bazı ideolojileri desteklemekten çok, halkın refah düzeyini artıracak kişi ve partilere gidecek. Bakın bunun en güzel örneği Çin’de yaşanıyor. Çin halkı hızlı ekonomik büyümenin sayesinde devamlı refah düzeyi arttığı için 90'lı yıllarda bariz bir şekilde kapitalizme yenilmiş bir sistem olan komünizme yıllardır göz yumuyor.

Buna rağmen yurtiçinde politika konusunda karamsarlık hakim. Sizin bu konudaki görüşleriniz neler?

Ben aslında yukarıda belirttiğim olumlu süreç dışında iki şahsiyetten dolayı duruma çok pozitif bakmaktayım. Bir tarafta Cumhurbaşkanı Ahmet Necdet Sezer kanun ve düzeni temsil ederken, diğer taraftan Devlet Bakanı Kemal Derviş, ekonomik olgunluğu ve şeffaflığı simgeliyor. Üst düzeyde oluşan bu eksenler altında kurum, kuruluş ve  kişilerde yeniden yapılanma süreci başladı. Bu son derece umut verici bir gelişme.

Size göre para ve sermaye piyasalarında önümüzdeki dönemde nasıl bir trend izlenecek?

Bir kere Türkiye'deki "Piyasalar işlevselliğini kaybetti" düşüncesini bir türlü anlamıyorum. Piyasalar her zaman işlevseldir. Piyasalar işlemese görülen rakamlar oluşmaz. Hem reel ekonomi tarafında hem de para piyasalarında çok küçük  hacimlerle, çok büyük hareketler oluyor. Bu krizin bir işareti. Ama bu piyasa işlemiyor demek değil. Bu kriz döneminin bir göstergesi.

Size göre borsa bu krizden ne zaman çıkabilir?

Parametreler çok değişken. Bu nedenle uzun vadeli düşünmek gerekiyor. Böyle baktığınız zaman, bazı hisse senetlerinin gerçekten çok ucuz olduğunu görüyorsunuz.

Peki siz Türk hisse senetlerini seçerken nelere dikkat ediyorsunuz?

Türkiye'de hisse senedi seçerken öz varlıkların getirdiği gelire bakmak lazım. Bu öz varlıkların maliyetiyle karşılaştırıldığında, arada bir ekonomik katma değer varsa olumlu. Çünkü bütün şirketler ekonomik katma değer yaratamıyor. Tabi bunlar uzun vadeli bakış.

Kısa vadede rakamlardan çok stratejilere önem vermek lazım. Bu bağlamda “hayatta kalma” ve maliyetleri düşürerek asıl faaliyetlerine konsantre olarak krizin etkisini azaltan şirketlere yönelmek lazım. Şu anda fiyat/kazanç, piyasa değeri gibi verilere de bakmak anlamsız. 

Sizce şu anda en büyük riskler neler?

Ülke dahilinde popüler politikalara kaçarak programdan sapma veya uygulamama bence en büyük risk. Dışarıda ise Arjantin'in para kurulunun çökmesi, biz dahil tüm gelişmekte olan piyasalarda büyük sorun yaratır. Global ekonomideki yavaşlamanın bir durgunluğa dönüşmesi de Türkiye için sakıncalı olur.

HANGİ HİSSELER UCUZ

Bazı hisse senetlerinin çok ucuz olduğunu söylediniz? Bunlar hangileri, nedenleri neler?

Pozisyonum icabı hisse senedi ismi vermekten kaçınacağım. Genel olarak konuşursak söyleyeceğim şu: Gönül isterdi ki devalüasyon sonrası ihracat potansiyeli olan birçok şirket alabilelim. Ama birkaç bariz ismin dışında, bu ortamdan yarar gören şirket sayısı yok denecek kadar az. Biraz önce bahsettiğim gibi, kriz sürecinden yeniden yapılanarak çıkan şirketler ileride çok büyük gelir getirecekler. Bunların hangi şirketler olduğunu şu anda kestirmek biraz zor. Önümüzdeki günlerde şirketlerden bu yönde gelecek açıklamaları iyi takip etmek lazım.

Burada dikkat edilecek unsur, hangi yönetimin değişimi gerçekten yerine getirmek istediği, hangilerinin ise sadece piyasanın duymak istediği için bu açıklamaları yaptığı. Bankalar, kendilerini topladığı an alacaklarına karşı şirketlere yeniden yapılanma ve hatta borç-hisse senedi takası baskısı koyacaklardır.

Önümüzdeki birkaç ay içerisinde borsada ülke riskini oynamak, yani geniş bir portföy tutarak hem riski yaymak hem de olası yukarı hareketi yanlış hisselerde kalarak kaçırmamak lazım.

“ÇOK AÇKEN YABANCI PARA GELMEZ”

Kasım ve şubat krizinden sonra yabancı yatırımcıların Türkiye'ye bakışı nasıl?

Yabancılar şu anda bekle-gör politikası izliyor. Tahminime göre, Türkiye'de şu anda yabancı yatırımcı yok denecek kadar az. Büyük fon yönetimleri dışında ki, onların şu anda Türkiye'den çıkması zor. Onların dışında Türkiye'de sıcak para kaldığını zannetmiyorum.

Şubat krizinden önce gecelik repoda duran yabancılar vardı. Ancak bu krizle birlikte gitmiş olduklarını düşünüyorum. Ufak tefek Eurobond'larda pozisyonları kaldığı kanısındayım. Ama hemen hemen bütün yatırımcıların endekslerine göre pozisyonları düşük.

Peki yabancı yatırımcılar Türkiye'ye ne zaman gelecek?

Finans piyasalarında çok basit bir kural vardır. Para istenmeyen yere gider. Biz ne kadar çok istersek o kadar az para gelecektir. Bu böyledir. Mesela şu anda Asya'da çok para var. Banka sisteminin parası var, koyacak yeri yok. Bu nedenle yüzde 2-3'le paraları gidip merkez bankasına koyuyorlar. Biz paraya o kadar açız ki, yabancılar bu nedenle dikkatli davranıyorlar. Biz kendimizi toparlayıp, ne zaman paraya ihtiyacımız azalırsa, o zaman yabancı para piyasalara girmeye baslar. Çok açken maalesef para gelmez.