Değer erozyonu

Bugün birçok şirket yeni dengede inorganik büyüme tekliflerine ve fırsatlara farklı bir pencereden bakmaya çalışıyor...

12.06.2022 22:53:000
Paylaş Tweet Paylaş
Değer erozyonu

Nilüfer Gözütok Ünal

ngozutok@capital.com.tr

Son 2 yılda pandemi tüm dengeleri altüst etti. Son 6 aydır da Türk ekonomisindeki olağanüstü koşullar buna eşlik edince şirket değerlemeleri 2020 yılına kıyasla önemli ölçüde değişti. Verisine ulaştığımız 18 sektörden 10’unda şirketlerin değerini belirleyen çarpanlar ortalamanın gerisine düştü. Değerde yaşanan erozyon birleşme ve satın almaları da doğrudan etkiliyor. Bugün birçok şirket yeni dengede inorganik büyüme tekliflerine ve fırsatlara farklı bir pencereden bakmaya çalışıyor.

Son 2 yılda şirketlerin değerini belirleyen çarpanlarda önemli bir değişim söz konusu. Birleşme ve satın alma uzmanlarına göre bazı sektörlerde değerleme çarpanları düşerken bazılarında yükseliyor. 2020’den itibaren değerleme çarpanı yükselen yani şirket değeri artan sektörlerin başında e-ticaret, teknoloji, gıda, ulaşım, kimya ve kozmetik var. Öte yandan mobilya, inşaat, altyapı, akaryakıt, seramik, hızlı tüketim, turizm, çelik, otomotiv, enerji, tekstil ve hazır giyim değerleme çarpanı düşen sektörler olarak dikkat çekiyor. Değerde en radikal iniş ve çıkışı yaşayanların başında sağlık, e-ticaret ve teknoloji geliyor. 2020 yılında ortalama 12 çarpanla değerlemesi yapılan sağlık sektörü şirketleri bugün ortalama 9 çarpanla işlem görüyor. Teknoloji şirketlerinde çarpansa iki yılda ortalama 9’dan 16’ya e-ticarette de 11’den 14’e çıkmış durumda. Peki bu tabloyu yaratan nedenler neler? Uzmanlara göre burada en önemli etken son iki yılda pandeminin tetiklediği küresel değişim oldu. EY Türkiye Strateji ve Kurumsal Finansman Bölümü Yardımcı Şirket Ortağı, Birleşme ve Satın Alma Hizmetleri Lideri Cem Padır, pandemiyle gelen seyahat kısıtlamaları, karantinalar, uzaktan çalışma ve evde daha fazla vakit geçirilmesi nedeniyle turizm, altyapı, inşaat, perakende ve bazı özel durumlar dışında endüstriyel sektörlerin olumsuz etkilendiğini söylüyor. “Kişilerin evde vakit geçirirken de harcama yapmaya devam edebildikleri e-ticaret, teknoloji, gıda gibi sektörlerdeki şirketlerin değeri de artış gösterdi. Söz konusu dönemde global piyasalara yapılan müdahalelerle oluşan nakit bolluğu, yatırımcıların güvenli liman aramaları sebebiyle kısıtlı sayıdaki yatırım araçlarında toplanırken, bu durum da başta teknoloji olmak üzere bazı sektörlerdeki şirketlerin değerlemelerinin yükselmesine sebep oldu” diyor.

ZİNCİRLEME ETKİ 

Bir şirketin değerini etkileyen kritik faktörlerin başında, o şirketin büyüme beklentisinin yanında ülkenin makroekonomik pozisyonundan etkilenen şirketin algılanan riski geliyor. Türkiye’de son 1 yılda ülke risk priminin (CDS) rekor seviyeye ulaşarak 700 baz puanı aşması, kurların aynı dönemde yüzde 100’ün üzerinde artış göstermesi ve enflasyonun da son 20 yılın en yüksek seviyesi olan yüzde 60’ın üzerini görmesi sektörlerin ortalama değerlemelerinde rol oynuyor. Nakit akışının; sektör büyümesi, kâr marjlarındaki değişim ve yatırım gereksinimleri gibi unsurlardan etkilenirken sermaye maliyetinin; makroekonomik gelişmeler, şirketin sermaye yapısı, ülkenin risk primi gibi faktörlerden etkilendiğini ifade eden inHera Capital Kurucu Ortağı Levent Bosut, “Örneğin faizlerin artması sermaye maliyetini artırdığından şirket değerine olumsuz etki eder. Şirketin algılanan riskinin artışı da değeri düşürür. Pandemi sektörlerdeki büyüme ve riskleri etkileyen ana faktörlerden biri oldu” diyor. Hedef Holding İş Geliştirme ve Yatırımlar Genel Müdür Yardımcısı Serkan Usanmaz da ekonomik konjonktürün değerlemeler üzerindeki etkisini analiz ederken özellikle tedarik zincirindeki kırılmalara değiniyor. Pandemiyle Çin’den Avrupa’ya sekteye uğrayan tedarik zinciri nedeniyle dünyada birçok global şirketin yakın coğrafyadan tedarike yöneldiğini hatırlatan Usanmaz, “Bu sebeple kimya, kozmetik ve gıda gibi şirketlerin önemi arttı. Ancak otomotiv ve çelik gibi sektörler söz konusu tedarik zincirinin bozulmasından en fazla etkilenen alanlar oldu. Ulaşım ve turizm sektörleri de küresel bazda olumsuz etkilendi” diyor. 

SATIŞTA HAREKET NEREDE? 

Şirket değerlemeleri artan ve düşen sektörlerde birleşme ve satın alma hareketi de değişti. Kimi zaman düşen kimi zaman da artan değerlemeler yatırımcıların birleşme ve satın alma için düğmeye basmasına neden oldu. Örneğin teknolojide artan değere rağmen gelecek potansiyeli yatırımcı ilgisini bu sektöre yöneltirken, enerji ve inşaatta da düşen değer alıcıyı harekete geçirdi. Levent Bosut, 2021 yılında emlak, inşaat, teknoloji, endüstriyel mallar sektörlerinin en çok talep gören sektörler olduğunu, buralarda gerçekleşen birleşme ve satın almaların, toplam birleşme ve satın alma aktivitelerinin yüzde 50’sini oluşturduğunu anlatıyor. Otomotiv, tüketim malları, enerji, akaryakıt gibi bazı sektörlerde de 2020’den 2021 yılına doğru bir artış gözlemlendiğine dikkat çeken Bosut, “Teknoloji, kimya gibi sektörlerde yapılan birleşme ve satın alma aktivitelerinde yükselme meydana gelirken; ulaşımda yatay hatta hafif bir düşüş olduğunu görüyoruz” diyor. Birleşme ve satın almada talep kârlılık, nakit yaratma potansiyeli ve bunların sürdürülebilirliğiyle ilişkili oluyor. Pazarın doymuşluğu, oyuncuların sayısı ve rekabet koşulları da bir o kadar önemli.  Deloitte Türkiye Birleşme ve Satın Alma Hizmetleri Lideri Özlem Ulaş, değerlemeleri değişen sektörler için birleşme ve satın alma talebiyle ilgili tabloyu şöyle ortaya koyuyor: “Örneğin, finansman kaynaklarının daha ucuz ve rahat erişilebilir olduğu dönemlerde altyapı sektörü tüm yatırımcıların ilgisini çekiyordu. Ancak finansman maliyetlerinin artması nedeniyle bu ilgi biraz geride kaldı. Turizm hem pandemi hem Rusya’ya uygulanan ambargoların etkisiyle zor günler geçiriyor. Değerlemesi yükselen e-ticaret, teknoloji, gıda ve kimya gibi sektörler de son 8-10 yıldır hızla yükseliyor. Özellikle e-ticaret, oyun, internet ve mobil hizmetler alanlarında gerçekleşen işlemler toplam işlem sayısının yarısı seviyesinde.” 

İLGİNİN YÖNÜ 

Önümüzdeki dönemde hangi sektörlerden hangi ölçek ve özellikte şirketlere birleşme ve satın alma yönünde ilgi olacağına gelince… Bu noktada sürdürülebilirlik karnesi iyi, geleceğin ihtiyaçlarını karşılama potansiyeli yüksek, global ölçekte büyüme potansiyeli olan şirketler öne çıkıyor. Cem Padır, pandeminin etkilerinden çıkıldığı bugünlerde sürdürülebilirlik, karbon salımının azaltılması, “Green Deal” ve ESG (Çevresel, Sosyal ve Kurumsal Yönetişim) konularının tekrar yükselişe geçtiğini dile getiriyor. “Elektrikli araçlar, kendi kendine yeten şehirler, su temizliği ve atık yönetimi gibi çözümlere yapılan yatırımların artması beklenebilir” diyen Padır, sözlerini şöyle sürdürüyor: “Hem sağlık hem sinerji bar��ndıran alanlar olan gıda, tarım, biyoteknoloji gibi alanlar da yatırımcı ilgisinin artmasına sebep olacak. Tedarik zincirlerinin yeniden yapılanması, dağıtım ağlarının optimize edilmesi, çekirdek olmayan operasyonlardan uzaklaşılması, şirket fonksiyonlarının daha esnek ve mobilize hale getirilmesi önümüzdeki dönemde birleşme ve satın alma süreçlerini etkileyecek.” Serkan Usanmaz, sağlık teknolojileri, yazılım ve ulaştırma alanlarında birleşme ve satın almaların olacağını düşünüyor. Diğer taraftan özellikle ihracat potansiyeli olan sanayi üretim şirketlerine de bir yönelim olacağına değinen Usanmaz, “Global ölçekte iş yapan uluslararası şirketlerin de Türkiye pazarı için yerel üretim gerçekleştiren şirketlere ilgi göstermesini bekliyoruz. Bu noktada özellikle belirli bir ölçeğin üzerinde olan aile şirketlerinde çok sayıda birleşme ve satın alma olacak” diyor. 

“DEĞERLEMELER AŞAĞIDA”

Şirketler cephesine baktığımızda da değerlemelerin birleşme ve satın almalara etkisini daha net görmek mümkün. Penti Yönetim Kurulu Başkanı Sami Kariyo, Türkiye ve dünyadaki hızlı değişimin bu değişime ayak uyduranlarla uyduramayanları, hızlı büyüyenlerle geride kalanları iyice ayrıştırdığını söylüyor. Bu durumda konsolidasyonun kaçınılmaz olduğunu ifade eden Kariyo, “Ülkemizde şirket değerlemeleri maalesef aşağıda. Biz ortaklık ve satın alma tekliflerine olumlu yaklaşıyoruz. Özellikle yurt dışında arayışımız devam ediyor” diyor. Sun Grup Yönetim Kurulu Başkanı Sabri Ünlütürk de satın alma ve ortaklık konusunda fırsat olduğuna inanmasına karşın bu tür tekliflerin artmadığını belirtiyor. Ünlütürk, “Önümüzdeki dönemde satın alma ve birleşmelerle ilgili bakmaya devam edeceğiz” diye konuşuyor. Journey Yönetim Kurulu Başkanı Ercan Görür, içinden geçilen süreçte pandemi, yüksek döviz kurları, savaş gibi nedenlerin öz kaynaklarıyla hayatını sürdüren şirketler için zorlukları da beraberinde getirdiğini ifade ediyor. “Vadeler azalıyor, peşin çalışmak zorunda kalıyorsunuz. Rekabet gücünüz azalıyor. Tam da bu zamanlar pek çok sektörde olduğu gibi bizim sektörde de inorganik büyüme diyebileceğimiz satın alma ve birleşme gibi konular ağırlık kazanıyor” diyen Görür, bugünlerde kendilerine de satın alma talepleri geldiğini açıklıyor. Bu tekliflere yaklaşımını şöyle paylaşıyor: “Alıcı ve satıcı için bir fırsat olarak görüyorum. Döviz bazında düşününce alıcı daha ucuza alıyor. Satan da güçlü bir ortak ve beraberinde rekabet gücü elde ediyor. Önceki yıllarda bu taleplere sıcak bakmıyordum ama saydığım sebeplerden dolayı artık görüşmeler yapıyorum.” 

“ARZ AZALMIŞ DURUMDA”

Çelik, altyapı, mobilya ve lojistik sektörlerinde büyük oyuncular farklı bir perspektif ortaya koyuyor. Çelik sektörünün en büyük oyuncularından Faydasıçok Holding’in yönetim kurulu başkanı Naci Faydasıçok, birleşme ve satın alma yoluyla büyüme konusunda çok fazla fırsat olduğu görüşünde değil. Metal fiyatları yükseldiği için şirketlerin ciddi kâr yazdıklarını bunun da şirketlerin değerlemelerini yükselttiğini ifade eden Faydasıçok, “Bu durum satmayı düşünenler üzerinde caydırıcı etki yaratıyor. Satın alma fikrine çok açığız ama arz azalmış durumda. Biz Avrupa’da şirket satın almak istiyoruz” diyor. Orge Enerji Elektrik Taahüt CEO’su Nevhan Gündüz, elektrik taahhüt sektöründe nitelikli şirketlerin özellikle yabancı para cinsinden potansiyelinin altında fiyatlandırıldığı görüşünde. Başarılı operasyonel ve finansal performanslarının kendilerini, satın alma ve ortaklıklarda öne çıkardığına değinen Gündüz, “Şirketimizin coğrafi ve sektörel çeşitliliğini genişletebilecek, büyüme, kârlılık ve verimliliğine eşik atlatabilecek, dikey veya yatay birleşme, iş ortaklığı tekliflerini görüşmeye açığız” diyor. Sertrans Logistics Yönetim Kurulu Başkanı Nilgün Keleş, kendilerine “bizi alın” şeklinde gelen teklifler olduğunu söylüyor. Bu tekliflerin son 2-3 yılda sadece Türkiye’den değil, Avrupa’dan da geldiğini belirten Keleş, “Bu ihtimalleri ciddiyetle inceliyoruz” diyor. Henüz hedeflerine ulaştıracağına inandıkları bir olasılığın oluşmadığını da dile getiren Keleş, “Mevcut konjonktürde biz ‘kendimiz için’ satın alma tarafına odaklanmış durumdayız” diye ekliyor. Modalife Yönetim Kurulu Başkanı Özcan Tonga da şu an için satış konusuna çok sıcak bakmadıklarını ancak markalarına avantaj sağlayacak ortaklıkları değerlendirebileceklerini ifade ediyor. 

“FIRSATLARI DEĞERLENDİRİRİZ”

Teknoloji, enerji ve kozmetikteyse oyuncular inorganik büyüme için önemli bir fırsat görüyor. Hareketin yönüne dair önemli açıklamalarda bulunuyorlar. Arena Grup CEO’su Serkan Çelik, teknoloji sektöründeki şirketlerin büyük bir kısmında ciddi değer artışı olduğunu doğruluyor. Pandemiyle hızlanan dijitalleşme sürecinin bu artışta rol oynadığını belirten Çelik, “Arena olarak Aralık 2021’de akıllı telefon pazarının en büyük dağıtıcılarından Amerika kökenli Brightstar Türkiye’yi satın alarak inorganik büyüme yolunda önemli bir adım attık. Bundan sonrası için de stratejimize uygun bulduğumuz alanlarda yeni satın almalar yapmamız gayet olası. İştiraklerimizden Paynet için de ortaklık ve satın alma tekliflerine açığız” diyor. Canovate Group Finans Direktörü Hediye Yıldırım, daha etkin büyümek ve öz kaynak kârlılığını artırmak için birleşme ve satın alma tekliflerine açık olduklarını ifade ediyor. Yıldırım, “Siber güvenlik, dijital pazarlama, bulut teknolojisi, ileri veri analitiği, nesnelerin interneti ve yazılım geliştirmenin ön plana çıkacağı yurt içi ve yurt dışı ortaklık tekliflerini değerlendiriyoruz. Hedefimiz yeni pazarlara erişim sağlamak” diye konuşuyor. Bugüne kadar yurt içinde ve dışında 11 satın alma gerçekleştiren Logo Grup’un radarında, bulut tabanlı servisler sunan, yurt dışında büyüme potansiyeline sahip yazılım şirketleri var. Grubun CEO’su M. Buğra Koyuncu, “Yurt içi ve yurt dışında büyümeyi tetikleyecek stratejik iş birliği fırsatlarını da değerlendiriyoruz” diyor. Uyumsoft da sektörü yatayında veya dikeyinde bütünleşen teknoloji odaklı yatırımları değerlendiriyor. 6 kıtada 140’a yakın ülkede faaliyet gösteren Teksan, pazardaki fırsatları yakından takip ediyor. Teksan Pazarlamadan Sorumlu Yönetim Kurulu Üyesi Ebru Ata Tuncer, “Önümüzdeki süreçte şirketimizin global pazarda güçlenmesini sağlayacak stratejik ortaklık veya satın almaları değerlendirebiliriz” diye konuşuyor. Sinoz Kozmetik Yönetim Kurulu Başkanı Yasin Çörekci, özellikle son yıllarda yurt dışından ortaklık ve yatırım teklifleri almaya başladıklarını söylüyor. Çörekci, “Markamızı global ölçekte hem finansal hem markalaşma hem de operasyon noktasında güçlendirecek teklifleri değerlendiririz” diyor.


“FİNANSAL SERVİSLERDE PATLAMA OLACAK”
LEVENT BOSUT inHERA CAPITAL KURUCU ORTAĞI

YÜKSELİŞ SÜRECEK 
2021’deki küresel birleşme ve satın alma faaliyetleri, COVID-19 salgını öncesi düzeyi aştı. Üstelik birleşme ve satın almalar, önümüzdeki yıl daha yükseğe tırmanmaya hazır. 2021’de en fazla satın alma çıkarma işlemini teknoloji, medya ve telekomünikasyon (TMT) sektöründeki şirketler gerçekleştirdi. 2022’ye girerken olası elden çıkarmalar finansal hizmetler sektörüyle enerji, kaynaklar ve sanayi sektöründe oldu. Sektörel bazda en çok birleşme ve satın alma işlemi barındıracak sektörlerin başında teknoloji geliyor.

KÖKLÜ ŞİRKETLER MARKAJDA Büyüme beklentisi en fazla olan teknoloji sektörü, birleşme ve satın alma anlaşmalarında benzeri görülmemiş bir küresel patlama yaparak anlaşmaların üçte birini oluşturuyor. Çoğu analiste göre 2022’de finansal servislerde patlama olacak. Son dönemde veteriner bakımı ve hayvan sağlığına olan talep keskin bir şekilde arttı. Hayvan bakımı talebindeki patlamanın bir sonucu olarak, dış yatırımcılar, pandemi sırasında başarılı olan yüksek marjlı, köklü şirketlere yatırım yapmak istiyor.



“ALICI İYİ ŞİRKET BULMA DERDİNDE”
KERİM KOTAN VENTURA PARTNERS ORTAĞI

TÜRKİYE ORTALAMASI 
Türkiye’de tüm sektörler genelinde ortalama değerleme çarpanı 5-6 yıldır 8-9 civarında. 2010- 2015 her anlamda özel yıllardı ve o zamanlarda ortalamada çift haneleri görmüştük. Bu çarpan, pandemi ya da TL’deki değer kaybıyla düşmedi. Ortalamada sabit yabancı yatırımcılar için öngörülebilir bir politik, ekonomik ve hukuki altyapının bulunduğu ortamda iş yapmak önemli.

“TALEP YOK” Biz son 3 ayda 3 iş kapadık. Satıcı tarafta olduğumuz işlerde oldukça yüksek çarpanlar aldık. Hiçbir yabancı, iyi şirketi ucuza alma derdinde değil. İyi şirket bulma derdinde. Türkiye’de biz son 1,5-2 yılda 10 iş yaptık. Her sektörde müthiş kârlı, hızlı büyüyen bir işiniz olabilir. Ama artık her sektörde “Ben satmak istiyorum” dediğinizde adil fiyata satabileceğiniz bir alıcı talebi yok.

İHRACAT ÜSSÜ ARANIYOR Katma değerli üretim yapan, cirosunun yüzde 70’inden fazlası ihracat olan şirketler önemli. Yabancı Türkiye’yi üretim üssü olarak kullanıp bölgeye ihracat yapabileceği şirketler arıyor. Öne çıkan sektör ve şirketler; otomotiv yan sanayi, elektrik ekipmanları, diğer sanayi ürünleri, özellikli kimyasal ürün üretim ve dağıtım şirketleri, katma değerli lojistik hizmetleri, belli bir marka ve pazar payı oluşmuş gıda işleri, üretim, eğitim, sağlık, perakende, finans, siber güvenlik gibi endüstrilerde blockchain, yapay zeka, derin teknoloji, otomasyon şirketleri.



“HER HAFTA KAPIMIZ ÇALINIYOR”
AHMET MUSUL EKOL LOJİSTİK YÖNETİM KURULU BAŞKANI

EN PARLAK GÜNLER
Taşımacılık ve lojistik sektörü son 20 yılın en parlak günlerini yaşıyor. Bu gelişme önce e-ticaretin genel ticaret içindeki payının hızla artmasıyla başladı. Sonrasında pandeminin sonucu üretim bölgelerindeki kapanmalar, konteyner ve çip krizi tedarik zincirinin döngüsünü hızlı bir şekilde bozdu. Bu durumda lojistik hizmetlerin maliyetinden öte yapılabilirliğinin öne çıktığı bir dönem yaşamaya başladık.

“KÂRLILIK ARTTI” Elbette gelir tarafındaki artışlara paralel başta maliyetler de arttı ama daha önceki dönemlere oranla bunların fiyata yansıtılması çok daha kolay ve kabul edilebilir seviyeye ulaştı ve kârlılığı artırdı. Özellikle konteyner taşımalarında alışılanın dışındaki kârlılık, bu sektörde az sayıda kalmış büyük oyuncuların global lojistik şirketi dönüşümü için mali güç vermiş oldu. Onlar da bunu neredeyse her hafta yeni bir şirket satın alarak değerlendirmeye başlayınca doğal olarak sektördeki şirketlerin hem artan kârlılığından hem talep nedeniyle değerlerinde bir artış oldu.

“İYİ BİR ŞANS” Bu durumda neredeyse her hafta direkt ya da danışman şirketler aracılığıyla kapımız çalınıyor. Bence bu sektör için kimyaların tutup, sinerji yaratacak birliktelikler oluşturması için iyi bir şans. Ama “şeytan ayrıntıda gizlidir” sözünün en çok ilişkilerin, hele de kurumsal ilişkilerin birlikteliği için geçerli olduğuna inanıyorum. Salt maddi kazanım için “sat, kurtul” felsefesiyle değil de yaratılan ekonomik değerin ekonomi içindeki sürdürülebilirliğinin gelişerek büyütülmesi amaçlı satış ya da satın almalar anlamlı ve kalıcı olacaktır.




İLGİNİZİ ÇEKEBİLİR

Yorum Yaz